לכאורה הדילמה של נגיד בנק ישראל הפעם מאוד פשוטה: צריך להוריד ריבית. בפועל יש דילמה, והיא לא פשוטה, אפילו לא בטוח שהיא מתחום הכלכלה. מדובר בהערכה קדימה שהיא תמיד יותר מורכבת, ואנסה לענות על הדברים בהרחבה.
אינפלציה במרכז היעד
יעד האינפלציה של בנק ישראל עומד על בין 1% ל-3%. הנתונים האחרונים שהתפרסמו מראים על שיעור של 1.8%. יש שיטענו שאם בנק ישראל היה מאמץ מראש מדד ללא אנרגיה וללא פירות וירקות, היה המדד נכנס כבר בנובמבר 2025 למרכז היעד של בנק ישראל.
בנוסף, אחד הגורמים לאינפלציה השנה היה עליית המע"מ בינואר 2025, שגררה עלייה של 0.6% במדד ינואר. היציאה של מדד ינואר הגבוה, שהוחלף בירידה של 0.3% בינואר השנה, יצרה מדד של 1.8% ב-12 החודשים האחרונים – עמוק בתוך יעד בנק ישראל.
בשורה התחתונה: אינפלציה מצדיקה הורדת ריבית.
המשק הישראלי חזק
התוצר ב-2025 עלה ב-3.1%, כאשר בנק ישראל צופה עלייה של 5.2% בשנה הקרובה. אם רוצים המחשה גדולה יותר, סך ענפי המשק עלה בשיעור של 7.4% בחישוב שנתי – צמיחה של 8.4% בפדיון בענפי המסחר, בחישוב שנתי. ההייטק מצביע על עלייה בפדיון של 18.5% בענפי התעשייה, אבל ירידה בפדיון ההייטק בענפי השירותים, בחישוב שנתי.
גם מצבם של הצרכנים לא רע בסך הכל: עלייה של 9% ברכישות בכרטיסי האשראי ב-2025, חישוב שנתי על סמך נתוני אוקטובר-דצמבר.
הנתונים האלה מצביעים על כך שמשק הבית הישראלי, למרות תחושות סובייקטיביות כלשהן, לא איבד את כוח הקנייה שלו. כשמוסיפים לזה אבטלה נמוכה, מקבלים שוק חזק, שלא מצדיק הורדת ריבית. אפילו הייתי אומר ההיפך.
בשורה התחתונה: עוצמתו של המשק הישראלי, ושל משק הבית הישראלי מצדיקים השארת ריבית על כנה.
שוק הנדל"ן – נתונים סותרים
מבחינת שוק הנדל"ן, הנתונים פחות חד משמעיים. מחד גיסא, אחרי 8 חודשים רצופים של ירידה במחירי הדירות, נתוני החודשיים האחרונים מראים על חזרה לעליות במחירי הדירות. את הנתונים האלה צריך לבחון עדיין ולראות עד כמה הם לא מקריים, אבל העלייה הזו לדעתי לא מקרית. נתוני הכלכלן הראשי מראים קיפאון בהיקף מכירות דירות, בעיקר בדירות יד שנייה.
מאידך, החשש שמא הריבית הגבוהה מגדילה את כמות ואת היקף ההלוואות שממוחזרות בבנקים השונים, בינתיים לא מתממש. היקף ההלוואות שמוחזקות עקב פיגור בתשלומים עומד על 0.5% מסך ההלוואות במערכת. סביב הרמות שלפני מלחמת 'חרבות ברזל'.
נתון נוסף הוא הגידול בהיקף הדירות למכירה, כ-86 אלף דירות, עם מספר חודשי היצע של 29 חודשים. העלייה בהיקף הדירות הפנויות נבלמה, אבל עדיין ההיקף גבוה.
בשורה התחתונה: שוק הדיור נמצא במצב יחסית ניטרלי, עם נטייה להעדפת הורדת הריבית.
שער החליפין – התחממות קטנה, והדולר מזנק
זו החזית המשמעותית ביותר מבחינתו של נגיד בנק ישראל. עוצמתו של השקל היא הגורם המשמעותי ביותר. נזכיר כי התחזקות השקל לא רק משפיעה על הפעילות הכלכלית, אלא גם מסייעת מבחינת האינפלציה, בהורדת מחירי יבוא.
בנק ישראל אינו מעוניין להתערב במסחר במט"ח, ואף מעדכן כי עיקר התחזקות השקל מגיעה מפעילות מוסדיים שמוכרים מטבע מקומי בהיקף משמעותי. כלומר, בנק ישראל אומר שאין מה להתערב במסחר בדולר, לאור העובדה שעיקר הפעילות היא מסחר וספקולציה, שאין בכוונתו לנטרל.
מאידך, אחוז העסקים שדיווחו כי הם מוטרדים מהשחיקה ברווחיות, בעקבות התחזקות השקל עולה כל הזמן. 30% ממגזר הטכנולוגיה מדווח חשש כזה, ו-21% מסך ענפי התעשייה.
לאור זאת, הדרך העיקרית של הנגיד להתערב היא דרך צמצום פערי הריביות בין ישראל לארה"ב. באופן זה הוא עשוי לסייע להיחלשות השקל. גם כאן יש צד שני: התחממות גיאופוליטית בגזרה האיראנית, או לחלופין מהלך ירידות בארה"ב, יחזקו את הדולר שוב. בנוסף, ככל הנראה הריבית באמריקה לא צפויה לרדת לפני מאי. האם זה מספיק לנגיד? לא בטוח.
שורה תחתונה: שער החליפין מצדיק הורדת ריבית.
מסקנה? קשה לקבוע, אבל בסוף ימתינו
כאן אני מביע את דעתי בלבד. אחרי שתי הורדות ריבית, הנגיד יעדיף להמתין. הורדה שלישית ברציפות, כאשר לא ראינו עדיין את מלא ההשפעה של ההורדות הקודמות, עשויה להתברר כמוקדמת מדי. בדיוק כמו ספן שמכוון את ההגה של הספינה, ואסור לו לכוון יותר מדי, כדי לתת לספינה את הזמן לבצע את שינוי הכיוון הרצוי.
כך גם כאן. הנגיד חושש מעוצמתו של המשק המקומי, וחושש מהתפרצות אינפלציונית חדשה. לכן, לדעתי יעדיף להשאיר את הריבית על כנה, להמתין לפחות עוד הודעה אחת, לקבל עוד נתוני אינפלציה, להמתין לראות מה הנתונים על שוק הדיור ואת הכיוון בשקל-דולר, לפני שהוא מקבל החלטה נוספת.
